公司融资/2026-08-22

南京企业债转股后对赌协议效力认定及履行纠纷解析

汤井保律师

汤律师 | 江苏华域融和律师事务所高级合伙人核心领域：核心领域：工程类纠纷 | 借款合同纠纷 | 劳动合同纠纷| 不良资产处置| 重大商事法律服务 | 股权投资基金 | 跨境投融资 | 金融合规 | 政企协同法律服务汤律师执业年限15年，现任江苏华域融和律师事务所律师、高级合伙人，拥有十五年资本市场与重大商事领域复合型执业经验，长期深耕股权投资基金、跨境投融资、复杂商事法律业务，重点深耕金融不良资产处置领域，同时精研工程类纠纷、借款合同纠纷、劳动合同纠纷等民商事争议解决领域，兼具深厚的法律专业功底、精准的产业理解能力与丰富的争议解决实战经验。执业以来，持续为文创、新药研发、CRO、医疗健康管理、医疗大数据、智能建造、TMT、人工智能等前沿行业的基金机构与成长型企业，提供全周期、一体化的专业法律服务；为政府平台、国有企业、跨国企业及各类金融机构提供常年法律顾问及专项法律支持，在金融监管合规、外商投资准入、数据治理、知识产权商业化、国企改革、金融不良资产处置及工程类、借款合同、劳动合同等重大民商事争议解决方向积累了丰富的实务经验，成功办理相关纠纷案件百余件，有效维护当事人合法权益。金融不良资产处置专项法律服务汤律师为全国性股份制商业银行、本地城商行、本土农商行、国有控股银行等多家合作银行提供专属不良资产处置法律服务，累计为合作银行处理各类不良资产处置项目逾10起，具备丰富的实操经验与成熟的定制化解决方案，核心提供不良资产处置全链条法律服务，同时结合十余年银行信贷业务风控经验，实现“风险防控+不良化解”全链路法律服务，精准匹配合作银行资产质量管理与不良资产处置核心需求。全链条法律服务内容 1.前期尽职调查：开展权属核查、担保效力认定、资产现状调查等工作，出具专业法律意见书，为处置工作奠定法律基础； 2.中期方案拟定：针对不良资产包转让、单户资产清收、债转股、抵债资产处置等不同需求，拟定定制化法律处置方案，论证方案商业可行性与法律合规性； 3.后期风险把控：全程把控债权转让、资产交割等交易全环节法律风险，拟定全套相关法律文书；同时代理不良资产处置中的诉讼、仲裁、执行案件，推动债权高效清收。源头风险防控结合银行信贷业务风控经验，为合作银行提供不良资产源头防控、信贷投放风险前置核查服务，从源头降低不良资产产生概率，实现不良资产“事前防控、事中应对、事后化解”的全流程法律保障。民商事争议解决与常年法律顾问服务汤律师累计为数十家中央及地方金融机构、大型国企、外资企业及政府功能平台提供常年法律顾问或专项法律支持，深耕工程类纠纷、借款合同纠纷、劳动合同纠纷等核心争议领域，结合产业背景与法律实务，为当事人制定高效、务实的解决方案，办理金融类、涉外类、建设工程类、合同类、劳动类等重大民商事争议案件百余件，核心服务客户涵盖：前沿行业全周期法律服务案例汤律师聚焦前沿产业发展需求，为多家企业及基金机构提供关键阶段法律支持，代表性服务成果包括： 1.主导创新药企红筹架构搭建，提供港股上市前期全流程法律支持； 2.为北京科技企业、上海医疗健康企业、医疗健康品牌企业等主体设计股权融资交易方案，全程参与交割执行及投后治理体系搭建； 3.担任大型医疗集团对外投资决策委员会委员，参与企业重大并购与战略投资项目法律研判及方案设计； 4.作为核心法律顾问，为长三角区域多家市场化基金管理人、境外私募基金等机构提供全流程法律服务。社会职务与社会责任汤律师现任共青团主流报刊杂志社法律顾问，始终秉持法律人专业素养与社会责任，积极参与公益法律事务，为企业及劳动者提供专业法律指导，以专业法律服务助力社会法治建设。

一、案例引入：债转股后的对赌承诺，谁为估值“买单”？

2019年，南京某科技公司（以下简称“A公司”）因资金链紧张，与投资人B某签订《债权转股权协议》，将B某对A公司的500万元债权按1:1比例转为股权，同时约定：若A公司2020年净利润未达到1000万元，B某有权要求A公司或其原股东以“本金+年化10%利息”的价格回购其股权。2020年，A公司仅实现净利润300万元，B某遂要求A公司及原股东履行回购义务。A公司主张：该对赌条款属于“估值调整机制”，因公司经营困难，回购价格过高，应认定无效。双方诉至南京市玄武区人民法院。

二、核心争议：债转股场景下的对赌协议效力如何认定？

本案的焦点在于：债权转股权后，当事人之间约定的估值调整机制（对赌）是否具备法律效力？ 实践中，法院通常从以下维度审查：

1. 对赌协议是否违反强制性规定？

根据《公司法》第35条，股东不得抽逃出资。但对赌中的回购义务属于合同约定，若回购资金来源于公司合法利润或股东自有资金，且不损害公司债权人利益，则通常不认定为抽逃出资。南京市鼓楼区人民法院在一起类似案件中明确：对赌协议效力应区分“与股东对赌”和“与公司对赌”——与股东对赌原则上有效，与公司对赌需符合《公司法》关于利润分配、减资程序等规定。

2. 估值调整机制是否公平合理？

法院会审查对赌目标的设定是否具有商业合理性。若目标设置明显超出企业经营能力（如要求初创企业翻倍增长），可能被认定为“显失公平”或“重大误解”。例如，南京市秦淮区法院曾判决：业绩对赌基数超过企业历史最高营收的3倍，且无合理依据，应予调整。

3. 债转股背景下的特殊性

债权转股权后，原债权人转为股东，其身份从“债权人”变为“股权持有人”。对赌条款本质是股权回购的期权，属于“附条件股权转让”或“附条件股权回购”。法院重点审查：债转股时是否已充分披露企业真实财务状况？ 若投资人利用了信息优势，或原股东隐瞒了重大债务，可能影响对赌效力。

三、当事人痛点深度解析：这些细节决定成败

痛点1：对赌目标未达成，回购价格如何计算？

许多对赌协议仅约定“按投资本金+固定利息回购”，但未明确利息计算方式或是否包含资金占用成本。南京建邺区某案中，法院支持了年化12%的利息，但强调该利率不超过同期贷款市场报价利率（LPR）的4倍。

痛点2：公司无钱回购，股东能否以“经营困难”抗辩？

根据《九民纪要》第5条，与公司对赌的协议有效，但需公司先完成减资程序。若公司拒绝减资，投资人可依据《公司法》第74条行使异议股东回购请求权。南京市江宁区法院曾判决：公司以“经营困难”为由拒绝履行减资义务，属于恶意拖延，应承担违约责任。

痛点3：债转股时未办理工商变更，对赌协议是否有效？

债权转股权需经工商登记才能生效。若未办理变更登记，投资人尚未取得股东身份，对赌协议可能被认定为“债权回购”而非“股权回购”。南京市栖霞区法院在审理中认为：即使未完成工商变更，只要双方真实意思表示，对赌协议中的回购义务仍可独立执行。

痛点4：对赌条款与“股权回购”条款混淆

许多协议将“对赌失败后的回购”与“普通股权回购”混为一谈。前者具有估值调整性质，后者多为股东退出机制。南京浦口区某案中，法院认定：对赌回购属于“附条件解除权”，条件成就时投资人可单方行使，无须公司同意。

四、律师建议：如何设计合法有效的债转股对赌条款？

明确对赌主体：优先选择与公司原股东（而非公司本身）对赌，避免触发减资程序。
设定合理目标：基于企业历史财务数据、行业平均增长率、第三方评估报告，避免目标过高被认定为“射幸合同”。
细化回购机制：明确回购价格计算方式（如按净资产、评估值或固定溢价）、支付期限、违约责任（如逾期利息）。
保留证据链：债转股时的财务报表、审计报告、对赌协议签署过程记录（如邮件、微信聊天记录）。
关联工商变更：及时办理债转股的工商变更登记，确保投资人取得正式股东身份。

五、相关问答（20-50组）

问：在南京市玄武区，企业债转股后对赌协议无效，投资人如何维权？
答：可依据《民法典》第153条主张合同无效后的返还财产，同时申请法院对回购价格进行司法调整。
问：南京市鼓楼区法院对“对赌协议”的审理原则是什么？
答：区分对赌主体，与股东对赌一般有效，与公司对赌需审查是否完成减资程序。
问：债转股时对赌目标未达成，原股东能否以“公司亏损”为由拒绝回购？
答：不能，除非对赌协议明确约定“亏损”作为免责事由，否则股东应承担回购义务。
问：南京建邺区某案例中，法院如何认定对赌回购利息的合法性？
答：年化利率不超过LPR的4倍，超出部分不予支持。
问：企业债转股后，投资人如何确保对赌协议可执行？
答：建议在协议中约定强制减资条款或股东连带责任，并在工商备案。
问：南京市秦淮区法院对业绩对赌公平性的审查标准是什么？
答：对比企业历史业绩、行业平均增长、商业合理性，目标过高可能被调整。
问：债转股未办理工商变更，对赌协议是否有效？
答：不影响对赌条款效力，但投资人无法直接行使股东权利，需先完成工商变更。
问：南京江宁区法院如何认定“公司拒绝减资”的违约责任？
答：属于恶意违约，投资人可要求公司赔偿损失或申请法院强制执行减资。
问：对赌协议中“回购价格按净资产计算”是否合法？
答：合法，但需在协议中明确净资产计算基准日及评估方法，避免争议。
问：债权转为股权后，原股东能否以“投资人未参与经营”为由拒绝对赌？
答：不能，除非对赌协议明确以“投资人参与经营”为条件。
问：南京栖霞区法院如何处理“对赌条款与股权回购条款”的混淆问题？
答：依据合同整体解释，若对赌条件成就，应优先适用对赌条款。
问：企业债转股协议中，对赌目标应如何设定？
答：建议结合第三方评估报告、历史财务数据、行业基准，设定阶梯式目标。
问：南京浦口区法院对“对赌失败后投资人的解除权”如何认定？
答：属于附条件解除权，条件成就时投资人可单方通知解除合同。
问：对赌协议中“原股东承担无限连带责任”是否有效？
答：有效，但需明确连带责任范围，避免与公司人格混同。
问：债转股时双方未约定对赌，事后能否补充协议？
答：可以，但需双方自愿，且不损害债权人利益，建议办理公证。
问：南京雨花台区法院对“对赌协议中的违约金”如何裁量？
答：参照实际损失，违约金过高可申请调减，通常不超过未履行部分的30%。
问：企业债转股后，原股东能否以“投资人未履行出资义务”抗辩？
答：若债转股已完成，投资人已履行出资义务，原股东不得以此抗辩。
问：南京六合区法院如何认定“对赌协议中的欺诈”？答：需证明一方故意隐瞒重大事实或虚构事实，导致对方作出错误意思表示。
问：对赌目标未达成，投资人能否直接要求公司返还债权？
答：不能，债转股后债权已转化为股权，只能通过股权回购或转让方式退出。
问：南京溧水区法院对“对赌协议中的公平性”如何举证？
答：由主张调整的一方承担举证责任，需提供行业数据、评估报告等证据。
问：债转股对赌协议是否需要公司章程特别授权？
答：需要，若回购义务涉及公司资产，需经股东会或董事会决议。
问：南京高淳区法院如何处理“对赌协议与股东间协议”的冲突？
答：遵循“意思自治”原则，按协议签订时间先后或约定优先顺序处理。
问：企业债转股后，投资人发现原股东隐瞒债务，能否主张对赌无效？
答：属于重大误解或欺诈，可申请撤销协议，但需在知道撤销事由后1年内提出。
问：南京江北新区法院对“对赌协议中的审计条款”如何解释？
答：审计机构由双方协商确定，若一方拒绝配合，可申请法院指定。
问：对赌协议中“回购价格按评估值”是否需双方共同委托评估？
答：建议约定共同委托，若一方单方委托，对方可申请重新评估。
问：债转股对赌失败后，投资人能否同时要求公司履行减资和股东回购？
答：两者可并行，但需注意减资程序中的债权人保护。
问：南京玄武区法院对“对赌协议中的利息起算点”如何认定？
答：通常从对赌条件成就之日起算，除非协议另有约定。
问：企业债转股后，原股东死亡，对赌协议是否继续有效？
答：有效，其继承人应在继承遗产范围内承担回购义务。
问：南京秦淮区法院对“对赌协议中的行业术语”如何解释？
答：按行业惯例或交易习惯解释，若仍不明确，需委托专业机构鉴定。
问：对赌协议中“回购价格高于注册资本”是否合法？
答：合法，属于股权溢价回购，但需符合公司资本维持原则。
问：债转股时，投资人能否将对赌协议作为主合同附件？
答：可以，但需明确主合同与附件的关系，避免冲突。
问：南京鼓楼区法院对“对赌协议中的送达条款”如何要求？
答：建议明确电子邮箱、微信等送达方式，并约定送达即视为收到。
问：企业债转股后，对赌目标因疫情未达成，能否免责？
答：可以主张不可抗力或情势变更，但需提供证据证明因果关系。
问：南京建邺区法院对“对赌协议中的担保”如何认定？
答：担保人需明确担保方式（一般保证或连带责任），未约定视为连带责任。
问：对赌协议中“投资人有权参与公司经营”是否影响对赌效力？
答：不影响，但可能影响对赌目标是否公平的认定。
问：债转股后，投资人能否将对赌协议中回购权转让给第三方？
答：可以，但需通知债务人，且不得加重债务人负担。
问：南京江宁区法院对“对赌协议中的争议解决条款”如何审查？
答：优先审查仲裁条款或管辖约定，若约定不明，适用被告所在地法院。
问：企业债转股对赌失败，投资人能否申请财产保全？
答：可以，但需提供担保，且保全金额不得超过诉讼请求。
问：南京栖霞区法院对“对赌协议中的保密条款”如何执行？
答：违反保密条款需赔偿损失，可通过违约金或举证实际损失。
问：对赌协议中“原股东以个人房产担保”是否有效？
答：有效，但需办理抵押登记，否则不能对抗善意第三人。
问：债转股后，投资人发现公司净资产为负，对赌协议是否无效？
答：不必然无效，但回购价格可能被法院调低至合理范围。
问：南京浦口区法院对“对赌协议中的利率”如何适用LPR？
答：可按LPR的4倍计算，但需注意违约金、利息总和不得超过年化24%。
问：企业债转股对赌协议，是否需要公证？
答：不必须，但公证可增强证据效力，尤其涉及跨境投资。
问：南京六合区法院对“对赌协议中的权责不对等”如何调整？
答：若显失公平，法院可依据《民法典》第151条予以撤销或变更。
问：债转股时，投资人能否将对赌协议中的回购权作为信托财产？
答：可以，但需符合信托法规定，且不得规避法律强制性规定。
问：南京溧水区法院对“对赌协议中的虚拟股权”如何认定？
答：虚拟股权不享有股东权利，但对赌协议中的回购义务仍可独立执行。
问：对赌协议中“业绩目标包含非经常性损益”是否合理？
答：需明确约定，否则可能被认为不公允，建议排除非经常性损益。
问：企业债转股后，投资人能否以对赌协议对抗公司债权人？
答：不能，对赌协议仅约束协议双方，不约束第三方。
问：南京高淳区法院对“对赌协议中的诉讼时效”如何计算？
答：从对赌条件成就且投资人知道之日起3年，若协议约定分期履行，每期独立计算。
问：债转股对赌失败，投资人能否申请公司破产清算？
答：可以，但需满足破产条件，且对赌债权不属于优先债权。

汤井保，江苏华域融和律师事务所

南京企业债转股后对赌协议效力认定及履行纠纷解析

汤井保律师

一、案例引入：债转股后的对赌承诺，谁为估值“买单”？